6月24日，中國(guó)人民銀行出臺(tái)“定向降準(zhǔn)”措施：從2018年7月5日起，下調(diào)國(guó)有大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、郵政儲(chǔ)蓄銀行、城市商業(yè)銀行、非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)，以進(jìn)一步推進(jìn)市場(chǎng)化法治化“債轉(zhuǎn)股”，加大對(duì)小微企業(yè)的支持力度。

觀點(diǎn)一：人民幣匯率將進(jìn)一步走弱

本次定向降準(zhǔn)主要是出于國(guó)內(nèi)結(jié)構(gòu)性問(wèn)題的考慮——既想緩解流動(dòng)性過(guò)緊產(chǎn)生的不良反應(yīng)，又想避免進(jìn)一步加杠桿和積累風(fēng)險(xiǎn)。但是，這次定向降準(zhǔn)又有著不可忽視的國(guó)際背景。

首先，美聯(lián)儲(chǔ)在6月13日的2季度議息會(huì)上剛剛加過(guò)息，并且市場(chǎng)預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)9月還將進(jìn)一步加息。在此背景下，過(guò)去7個(gè)交易日中，人民幣兌美元延續(xù)貶值趨勢(shì)，一路從6.40附近貶值到接近6.50的水平，貶值幅度近1.4%。同一時(shí)期，香港的離岸人民幣貶值幅度更是接近2%。

降準(zhǔn)是比較傳統(tǒng)和直接的貨幣政策，相對(duì)于MLF和PSL等非傳統(tǒng)貨幣政策工具，降準(zhǔn)政策對(duì)應(yīng)的政策信號(hào)也更為強(qiáng)烈。在前幾年人民幣貶值壓力較大的時(shí)期，降準(zhǔn)政策的運(yùn)用都是非常慎重的。因此，本次降準(zhǔn)的時(shí)機(jī)表明：一方面，政策層確實(shí)有意坐視人民幣兌美元貶值，甚至有心推動(dòng)之。另一方面這也顯示，政策層對(duì)于當(dāng)前人民幣匯率的貶值空間，心中比較有數(shù)，比較有信心使得貶值范圍處于可控區(qū)間。

二、基礎(chǔ)貨幣投放渠道將發(fā)生改變，棚改熱潮或?qū)�暫告一段�?/span>

2015年到2016年，人民幣面臨較大貶值壓力，央行開始引入MLF和PSL操作，兩類操作釋放的流動(dòng)性最高峰時(shí)超過(guò)7萬(wàn)億人民幣（近8萬(wàn)億人民幣）。很大程度上對(duì)沖了外匯占款渠道的基礎(chǔ)貨幣回?cái)n，維持了市場(chǎng)流動(dòng)性的相對(duì)穩(wěn)定。

對(duì)于MLF而言，央行已經(jīng)在6月1日擴(kuò)大了其擔(dān)保品范圍，因此MLF還有較大的使用空間。不過(guò)PSL當(dāng)中的棚改貨幣化及其帶來(lái)的問(wèn)題，已經(jīng)受到較多關(guān)注。作為棚改貨幣化重要投放機(jī)制的PSL，2018年1季度的新增余額超過(guò)3000億人民幣，是2017年1季度的接近2倍。成為年初以來(lái)三、四線城市房?jī)r(jià)維持高漲的重要原因。但是，進(jìn)入2018年2季度以來(lái)，可以看到，PSL的新增余額已經(jīng)明顯回落，預(yù)計(jì)2018年2季度增量將與上年基本持平。

在此情況下，由于貶值壓力完全在掌控之內(nèi)，并且預(yù)計(jì)年內(nèi)還有后續(xù)降準(zhǔn)措施，因此PSL作為基礎(chǔ)貨幣投放渠道的作用將會(huì)下降。而定向降準(zhǔn)措施主要瞄準(zhǔn)債轉(zhuǎn)股、小微企業(yè)融資等問(wèn)題。所以，原來(lái)在PSL投放過(guò)程中，三四線城市房地產(chǎn)距離貨幣水龍頭較近；而在新一輪定向降準(zhǔn)過(guò)程中，三四線城市的房地產(chǎn)離水龍頭的距離拉遠(yuǎn)，對(duì)應(yīng)的棚改熱潮也或?qū)�暫告一段落�?/span>